工程机械行业进入更新换代周期投资首选龙头

为应对2008年全球金融危机，国家推出了4万亿经济刺激计划，基建为重点投资对象，工程机械市场对基建投资预期过高促使国内工程机械销售出现暴涨并于2011年达到顶峰，据工程机械行业协会统计，国内挖掘机年销量从2008年的75702台增长至2011年的177219台。此后随着政策刺激效应逐渐减弱导致工程机械保有量过度饱和，工程机械行业开始一路下行，至2015年跌入谷底，当年挖掘机全国销量仅56349台，较2011年下滑68.2%。2016年工程机械行业开始触底反弹，2017年国内挖掘机销量140302台，2018年1-11月国内挖掘机销量187393台创历史新高。综合市场需求增加、新旧设备更替、出口放量等因素，笔者认为工程机械行业在未来几年仍保持增长。

基建投资增长促进工程机械消费需求

据统计，2011年我国基建投资完成规模约7万亿元，2017年我国基建投资完成规模达17.3万亿元。综合考虑建材、人工成本上涨因素，笔者估算工程造价自2011年至2017年涨幅达45%，剔除通胀影响计算2017年基建规模为9.52亿元，则估算近年来我国基建投资工程总量年化增长率为5.26%，意味着工程机械的社会需求量随之同向增长。

2018年上半年金融去杠杆政策限制了地方政府融资能力，使基建投资增速出现下滑。为对冲贸易、房地产调控以及消费需求增长放缓等因素带来的经济下行压力，中央决定用积极财政政策来扩大内需，着重强调基建补短板，国务院于10月31日发布《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》，四季度基建投资开始提速，国家发改委密集批复多个高铁和特高压项目，总投资规模达千亿元。资金方面，财政部要求加快地方政府专项债券发行和使用进度，在2018年10月份前将债券额度全部发行；同时加大在建项目和计划建设项目的融资支持力度。

笔者预计中央将会增加2019年基建投资财政预算，加上债券融资、金融贷款、社会资本带来的增量资金，2019年我国基建投资增速将超过10%。同时根据我国山区分布较多的复杂地理环境和中西部基础设施发展不平衡的现状以及大型重点工程建设周期较长等因素，基建投资天花板在5年内将不太会出现。

工程机械进入大规模更新换代周期

挖掘机、装载机等主流机械产品的使用年限为10年左右，上一轮工程机械销售高峰(2008年-2011年)售出的机械将在未来3年内陆续进入更新淘汰期，仅上一周期售出并迎来淘汰期的挖掘机就多达50余万台。因环保政策趋严，2018年8月生态环境部发布《非道路移动机械污染防治技术政策》，要求柴油动力的非道路移动机械在2020年达到国四排放水平。现行的工程机械国三排放标准是自2016年4月1日开始强制实施的，工程机械销售自2016年开始反弹就有环保政策驱动的因素，而自2020年起实施国四排放标准，将带来更大规模的工程机械更新换代需求。

进口替代和出口均保持高速增长

随着国家一带一路倡议的深入推进，国家从技术、人力、资金等方面加大对一带一路沿线经济较落后国家的基建投资扶持力度，相关国家近几年基建投资普遍大有改观，客观上促进了我国工程机械设备的出口；随着近年来我国工程机械制造企业在技术方面取得的进步，国产工程机械相比进口机械具有了一定的性价比优势，增强了市场竞争力。相比在实现全产业链布局后逐步实现进口替代并打入国际市场的我国家电和手机制造业，国内工程机械制造业产业链的短板在发动机，其他零部件均已基本实现国产，目前国产潍柴发动机已经具备了较高的行业水准，同时三一重工等工程机械制造商在发动机自主研发上持续投入，也具备了一定的发动机自主制造能力。随着我国工程机械行业产业链整体制造水平的提升，进口替代率逐年提高。以挖掘机为例，三一重工国内市占率连续7年保持行业第一达22%以上，徐工机械的市场份额现已增至11%位居第二，进口品牌卡特彼勒、小松的市占率则呈下滑趋势。伴随进口替代率的提升，机械出口也保持高速增长，2018年1-11月我国出口挖掘机17351台，同比增长106.6%。未来我国工程机械行业如能通过研发或企业并购掌握核心技术，完全实现发动机自主生产，将可能复制家电、手机行业的逆袭路径，在国际市场获得较大市场份额。

回顾工程机械行业的市场动态，笔者认为，自2016年至今工程机械行业的业绩反弹处于复苏期，在内需和出口的双轮驱动下，工程机械行业在未来3-5年将进入新的上升周期。国内工程机械行业的龙头企业三一重工、徐工机械、柳工、中联重科均具有较好的业绩增长空间，综合比较三一重工的核心竞争力较强，其在国内挖掘机和混凝土机械市场长期保持市占率第一，国际市场开拓方面也更具优势，出口及海外业务收入占总营收30%以上为同行业最高；上述竞争优势也从财务报表上得以体现(见附表)，结合10倍PE和2.1倍PB，具有较好的安全边际。