潍柴：拓宽下游 夯实实力 驶向另一片蓝海

1.事件：重大境外投资暨收购

公司9月1日公告将通过自筹资金完成重大境外投资暨收购：

(1)4.67亿欧元认购凯傲公司25%股权；

(2)2.71亿欧元收购林德液压70%的权益；

(3)同时公司拥有凯傲IPO 前增持股权至30%及增持林德液压权益的权力。

2.我们的分析与判断

(一)行业低谷中布局未来，持续拓宽下游市场 目前公司对国内商用车动力系统的依赖度90% ，2012年上半年重卡行业增速下滑31.70%；公司收入下滑26.12%，净利润下滑高达45.82%，受重卡行业拖累严重。公司花重金挖掘未来成长空间，表明公司拓宽下游寻找新利润增长点的决心。

(二)战略合作的互补性有望创造协同效应 此次投资暨收购有望实现凯傲公司和潍柴动力双方在销售网络、供应链和全球市场的资源共享。凯傲在全球叉车领域具有优势地位，同时在运营管理和技术研发具有领先优势；潍柴在亚洲地区具有客户资源优势，同时在供应链特别是液压产品具有广阔的市场潜力；两大巨头的合作有望实现资源互补，创造协同效应。

(三)新的领域，新的挑战，新的盈利和市场空间 潍柴动力通过本次投资暨收购，进入叉车和液压传动市场。有望分享全球规模203亿美元，年均增长8.6%的叉车市场，和全球规模207亿美元，年均增长5.1%的液压传动市场；凯傲公司和林德液压的主营业务EBIT 分别高达9%和14%，工程机械业内有句名言：“得液压者得天下”，国内相关液压领域公司净利润率高达25%以上，如果开拓顺利，将有效增厚业绩，拓展公司的盈利空间。

3.投资建议 我们预测，未考虑并购前公司12-14年实现营业总收入435亿、495亿、533亿元，利润30亿、37亿、44亿元，12-14年EPS 为1.50、1.87、2.18元，对应PE 为11.41、9.15、7.84元，目前PB 为1.33倍，考虑本次并购，12-14年EPS 增厚至1.54、2.06、2.39，对PE 为11.10、8.30、7.15倍，考虑公司处于盈利低谷和未来的盈利改善，估值合理，给予“谨慎推荐”评级。

4.风险提示 宏观经济持续低迷将压抑重卡消费需求，海外并购存在包括资产质量、管理文化等风险。