杭齿前进：下游产业旺盛 零部件净利润率提升

总论：下游主机行业发展迅速，关键零部件行业迎来春天

主机行业，如工程机械、船舶、风电等行业近年来发展迅速，而关键零部件作为后周期行业、传导效应大概滞后主机3-6 个月，我们认为随着他们重要性和需求的与日俱增，到了投资他们的最佳时机。

看点一：船舶和海工发展迅速

去年以来船舶行业订单明显强劲复苏，而国家近期也在大力促进内河航运的发展，中西部大发展必能带来内河航运的繁荣，公司作为国内主要的配套企业之一，增长可期。公司还是军用船变速箱的指定供应商，随着海军的大发展，未来如果要建成几大舰队编队的话，杭齿的军工订单也将会大超预期。

看点二：工程机械黄金期带动杭齿高速增长

杭齿是国内最大的工程机械变速箱独立供应商，市占率超20%，公司电液控制传动装置是目前主流产品，今年我们认为工程机械行业增速大致在30-40%之间，随着募投项目的达产，我们认为杭齿今年这块的增速将不低于40%。

看点三：风电齿轮箱将是未来重要增长极

杭齿是国内最早设计制造风电增速箱的企业之一，但经历迷茫的几年后，目前比南高齿和重齿有较大差距。公司在2MW 风电增速箱技术上有优势，目前3MW 的技术也待突破，未来风电将是公司重点发展的业务。我们认为在核电受制的情况下，风电行业将有稳定增长，公司凭借龙头地位将迅速在风电行业闯出一番天地。

看点四：净利润率明显偏低，上升势头明显

我们比较了杭齿历年来的净利润率，去年仅为5.8%，明显低于同行业，如东力传动和远东传动的近利润率是12%、18%，杭齿的净利润率甚至不到同行的一半，但在逐年提高。我们认为过去的低净利润率是老国企的效率和管理所致，目前管理层都有持股，相信会优化流程，减少损耗，提高净利润率的步伐会加快。